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守方圓知進(jìn)退 做時(shí)間的朋友
基金業(yè)20年，資本市場經(jīng)歷了數(shù)次大起大落的輪回，一批優(yōu)秀的基金管理人秉持價(jià)值投資的理念和方法，經(jīng)受住了市場牛熊轉(zhuǎn)換的考驗(yàn)，獲得了長期持續(xù)優(yōu)異的投資業(yè)績。
睿遠(yuǎn)基金創(chuàng)始人陳光明無疑是其中的代表性人物。陳光明在東方證券服務(wù)了整整20年：1998年，陳光明作為資產(chǎn)管理部的實(shí)習(xí)生進(jìn)入東方證券，2005年出任東方證券資產(chǎn)管理部總經(jīng)理，2010年轉(zhuǎn)任東方證券資產(chǎn)管理有限公司總經(jīng)理，2016年任董事長，2018年初辭職。
20年中，陳光明成長為中國資管行業(yè)的重量級(jí)人物：
論投資，他是國內(nèi)頂尖的投資經(jīng)理，是國內(nèi)價(jià)值投資的旗幟式人物。公開資料顯示，陳光明曾管理過東方紅4號(hào)、東方紅5號(hào)、東方紅-新睿1號(hào)、東方紅領(lǐng)先趨勢、東方紅穩(wěn)健成長、東方紅6號(hào)等產(chǎn)品，長期業(yè)績優(yōu)異。成立時(shí)間最早的東方紅4號(hào)，9年獲得了超過7倍的回報(bào)，年化回報(bào)高達(dá)30%。
論管理，在陳光明任期內(nèi),東方證券資管近年來異軍突起，投資者極力追捧，銀行渠道高度認(rèn)可，同業(yè)無不艷羨。旗下東方紅系列基金、集合計(jì)劃屢屢成為爆款產(chǎn)品，作為2014年才進(jìn)入公募行業(yè)的公司，到今年一季度末，公司偏股主動(dòng)型基金規(guī)模已達(dá)735億，名列全行業(yè)第六，公司受托資產(chǎn)管理規(guī)模超過2000億元。東方證券資管以追求長期絕對收益著稱，其獨(dú)創(chuàng)的優(yōu)異的長期業(yè)績+封閉式產(chǎn)品的模式，成功地保護(hù)投資者的利益，贏得了業(yè)內(nèi)的廣泛尊敬。
在公募基金20年的歷史中，身兼公司掌舵人和投資經(jīng)理雙重角色，并在這兩個(gè)崗位上都為行業(yè)創(chuàng)造了標(biāo)桿式的成績，陳光明可謂是罕有其匹的人物。
時(shí)值公募基金20年，在上海浦東，中國基金報(bào)記者獨(dú)家采訪了近年來鮮少接受采訪的陳光明。他也是個(gè)很好的采訪對象，坦率直接，有問必答，絕無空話套話。在三個(gè)多小時(shí)的采訪中，他既講述了20年中，他如何從偏價(jià)值的趨勢投資，轉(zhuǎn)型為深度價(jià)值投資，到最終蛻變?yōu)槌砷L價(jià)值投資的投資歷程，也揭密了以價(jià)值投資為核心理念的公司管理、價(jià)值觀和發(fā)展歷程，并透露了他對新公司的設(shè)想和愿景。
入行即遇傅鵬博 樸素的基本面研究收獲頗豐
中國基金報(bào)記者：你1998年入行，20年來一直都在投資一線，當(dāng)時(shí)為什么會(huì)到東方證券？
陳光明：在上海交大讀研時(shí)，每到畢業(yè)前后都有很多公司來學(xué)校宣講，我擔(dān)任校學(xué)生會(huì)常務(wù)副主席，接觸了很多行業(yè)，發(fā)現(xiàn)自己對證券行業(yè)比較感興趣。1998年3月，我來到東方證券基金部實(shí)習(xí)，后來基金部改為資產(chǎn)管理部，實(shí)習(xí)時(shí)，我每周一到周四白天都在公司，晚上和周末做畢業(yè)論文，基本上算是全情投入工作。當(dāng)時(shí)，資產(chǎn)管理部的負(fù)責(zé)人是傅鵬博。
早期，部門只有三個(gè)研究員，我的研究范圍包括TMT、家電、汽車、機(jī)械、消費(fèi)等，差不多覆蓋了一半左右的行業(yè)。那時(shí)，證券行業(yè)的研究，跟現(xiàn)在有很大不同，現(xiàn)在熱門的行業(yè)，當(dāng)時(shí)還沒有或很少，比如銀行、房地產(chǎn)就比較少，而制造業(yè)則是大行業(yè)；互聯(lián)網(wǎng)也剛剛興起，網(wǎng)上信息還很有限，我經(jīng)常去上海圖書館查資料。
1999年3月，我正式在東方證券入職時(shí)，已經(jīng)是被信任的主力隊(duì)員了。到2018年3月，我離開東方證券，差不多工作了20年。
我覺得很幸運(yùn)，走出校門就找到了自己熱愛的事業(yè)；過去20年，中國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，不斷涌現(xiàn)出很多優(yōu)秀的企業(yè)，證券市場也日益完善，讓我們有機(jī)會(huì)與這些優(yōu)秀企業(yè)共成長；東方證券也為我們提供了很好的平臺(tái)，并支持我們以價(jià)值投資理念為核心去打造一家資產(chǎn)管理公司。
中國基金報(bào)記者：沒想到你與合伙人傅鵬博有這樣的淵源？
陳光明：我是傅鵬博招進(jìn)東方證券的，我們都叫他傅老師。我一開始是學(xué)生，很快成為他的助手，后來一起管錢做投資。
傅老師是投行出身，對上市公司有較深刻的理解，他要求我們要深入調(diào)研，挖掘企業(yè)基本面，關(guān)注行業(yè)的趨勢和變化，對剛剛?cè)胄械奈規(guī)椭艽?，他是我的良師益友?/span>
中國基金報(bào)記者：當(dāng)時(shí)研究了哪些公司？上世紀(jì)末本世紀(jì)初，美國互聯(lián)網(wǎng)股大熱，A股市場也有一輪網(wǎng)絡(luò)泡沫，當(dāng)時(shí)你關(guān)注了哪些公司？印象比較深刻的是什么？
陳光明：當(dāng)時(shí)我重點(diǎn)研究了一些公司，比如美的電器，前前后后在公司調(diào)研了一個(gè)多月；中興通訊、大唐電信剛上市不久，調(diào)研后推薦了中興通訊，在報(bào)告中提出更看好華為，可惜華為沒有上市。美的電器、中興通訊位列我們的前五大重倉股。1999年，“5．19”行情來臨，我們重倉股的表現(xiàn)都很出色。
因?yàn)檠芯孔龅眠€不錯(cuò)，團(tuán)隊(duì)人也不多，2000年前后我被提為研究主管。當(dāng)時(shí)，我們比較貼近市場，陸續(xù)推薦了上海梅林、東方明珠等互聯(lián)網(wǎng)牛股，抓住了市場的主流行情，對團(tuán)隊(duì)貢獻(xiàn)比較大。2001年左右，我成為投資經(jīng)理，開始管錢。
現(xiàn)在回過頭來看，我入行前三年，真是走得比較順。我們比較注重深入調(diào)研，挖掘企業(yè)基本面，關(guān)注行業(yè)的趨勢和變化。當(dāng)時(shí)，A股市場才十來年歷史，還很不規(guī)范，“做莊”模式還相當(dāng)普遍。我們從樸素的思想出發(fā)，主動(dòng)選擇了以基本面研究為基礎(chǔ)、分散化投資的投資方法，相對比較規(guī)范，路也走得比較正，整體表現(xiàn)也不錯(cuò)。
剛做基金經(jīng)理遇熊市很受傷 “五朵金花”行情開始盈利
中國基金報(bào)記者：2001年下半年，股市大跌，做投資經(jīng)理不久就遇上熊市，你當(dāng)時(shí)怎么樣？
陳光明：剛做投資經(jīng)理，就遇上熊市，感覺非常不好。我做投資經(jīng)理時(shí)，正式工作才兩年，加上實(shí)習(xí)也才三年，沒有經(jīng)歷過股市的起起伏伏，前面順風(fēng)順?biāo)?，這次開始吃苦頭了。
當(dāng)時(shí)，我們資產(chǎn)管理部管理的資金3個(gè)億左右，分了5000萬讓我管。對于一個(gè)新手來說，這筆錢真的是挺多的，2001年我虧了30%，就是1500萬。我當(dāng)時(shí)一個(gè)月工資才1500塊，相當(dāng)于虧了一萬個(gè)月的工資。那一年我真的很受傷，最直接的表現(xiàn)就是身體抗不住了，胃開始出問題，老想吐，壓力特別大。
好在資產(chǎn)管理部整體的業(yè)績表現(xiàn)很不錯(cuò)。2001年上半年，傅老師認(rèn)為市場過于投機(jī)，風(fēng)險(xiǎn)越來越大，做出了非常正確的戰(zhàn)略決策，就是收縮戰(zhàn)線。我們開始兌現(xiàn)浮盈、縮減規(guī)模，管理規(guī)模由近10億元減持到3億元。在后來幾年的熊市中，因?yàn)槲欣碡?cái)出現(xiàn)巨額虧損，很多券商被托管，清盤重組。我們損失較少，2001-2005年的虧損大概在3000萬元左右，在行業(yè)中屬于相對較少的，這主要得益于我們在2001年高點(diǎn)之前縮減了規(guī)模。
中國基金報(bào)記者：你難受的情況什么時(shí)候改變？2003年，“五朵金花”行情爆發(fā)，這是價(jià)值投資在中國第一次登場并大獲全勝，你當(dāng)時(shí)表現(xiàn)怎么樣？
陳光明：2002年，股市繼續(xù)下跌，我變得比較謹(jǐn)慎，這一年基本沒賠沒賺。2001-2005年，A股整體處于熊市，最大的機(jī)會(huì)是在2003年，當(dāng)時(shí)基本面研究非常管用，我們在基本面研究方面走得較早，在當(dāng)時(shí)的機(jī)構(gòu)投資者中也算是比較徹底的。
“五朵金花”是汽車、石化、電力、鋼鐵、金融，我們較早關(guān)注到了這些行業(yè)的變化，重倉了上海汽車、齊魯石化、揚(yáng)子石化、長江電力、寶鋼股份等，這些都是“五朵金花”的代表性股票，這一年做得特別好。
成為最年輕的券商資管部總經(jīng)理 “千點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)”率先進(jìn)場
中國基金報(bào)記者：2005年5月，你升任東方證券資產(chǎn)管理部總經(jīng)理，當(dāng)時(shí)31歲，是最年輕的券商資產(chǎn)管理部總經(jīng)理。
陳光明：當(dāng)時(shí)的確很年輕，正式的職業(yè)生涯才6年。2003年，傅老師離開資產(chǎn)管理部，到了基金行業(yè)，王國斌總兼任資產(chǎn)管理部總經(jīng)理，國斌總是東方證券副總裁，當(dāng)時(shí)已是圈內(nèi)知名的投資人，他對投資管理和資本市場都有深的理解。我因?yàn)橥顿Y做得還可以，2005年開始擔(dān)任部門總經(jīng)理，沒想到一干就是十多年。
2005年也是現(xiàn)在東方紅的起點(diǎn)。2005年6月，東方紅1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃成立。當(dāng)時(shí)券商集合產(chǎn)品剛剛開始試點(diǎn)，東方紅1號(hào)是第一批集合產(chǎn)品，也是資產(chǎn)管理部第一只公開募集的產(chǎn)品，募集了6.4億。潘鑫軍董事長很支持，東方證券拿出6400萬自有資金參與，并承擔(dān)有限責(zé)任。自此有了“東方紅”這個(gè)資產(chǎn)管理品牌。
資產(chǎn)管理最重要的是人才，資產(chǎn)管理部早期只有十來個(gè)人，從2006年開始，我們每年都從北大、清華、交大、復(fù)旦等高校招聘優(yōu)秀學(xué)生進(jìn)行培養(yǎng)，開始人少后面逐漸增加，這些陸續(xù)招聘的學(xué)生，現(xiàn)在大部分都成長為投資經(jīng)理。
中國基金報(bào)記者：2005年，股市低迷，年中，上證指數(shù)曾一度跌破千點(diǎn)，據(jù)說，你們參加了“千點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)”？
陳光明：是的，這令我非常難忘。2005年4月30日，股權(quán)分置改革正式啟動(dòng)，上證指數(shù)仍一路下跌，6月6日跌破千點(diǎn)，決策層開始醞釀出手救市，詢問證券公司、基金公司等機(jī)構(gòu)是否需要貸款投資股市，貸款需要抵押物，如果虧損，各機(jī)構(gòu)自行承擔(dān)。經(jīng)歷了四年熊市，股市在1000點(diǎn)左右徘徊，大部分投資者已經(jīng)遠(yuǎn)離了市場，很多證券公司不敢要貸款。
東方證券大概是第六、七家接到通知的證券公司。公司問到我們時(shí)，國斌總和我的意見一致，都覺得沒問題，可以要錢。當(dāng)時(shí)看空的聲音很多，面對市場先生，我們大多數(shù)時(shí)候都很謹(jǐn)慎，但在極少數(shù)比較有確定性的時(shí)候，我們還是比較敢干的。
我們貸了7個(gè)億，成了第一家申請貸款的券商。拿到錢的第二天，我們差不多買進(jìn)了6個(gè)億，當(dāng)時(shí)市場人氣極度低迷，成交量大幅萎縮，有些股票稍買一些就會(huì)到漲停板。有些券商聽說，就過來問。我們告訴他們，的確要了貸款而且已經(jīng)買好了。不少機(jī)構(gòu)陸續(xù)接受央行貸款，陸續(xù)進(jìn)場，千點(diǎn)也成了歷史大底。
中國基金報(bào)記者：看來，是你們打響了“千點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)”第一槍。為什么你們敢于做出這樣的決策？
陳光明：實(shí)際上，我們經(jīng)過了很理性的分析：第一、當(dāng)時(shí)，股權(quán)分置改革已經(jīng)啟動(dòng)，上市公司股改的對價(jià)是十送三，這對流通股東是一個(gè)非常大的補(bǔ)貼，而且尚福林主席也公開表態(tài)：開弓沒有回頭箭，改革一定會(huì)堅(jiān)持下去并取得成功；第二、在經(jīng)歷四年下跌后，市場已極度低迷，股票價(jià)格非常便宜，很多個(gè)股已具有相當(dāng)大的投資價(jià)值，比如寶鋼股份，當(dāng)時(shí)三年承諾每年分紅五毛錢，有6-8個(gè)點(diǎn)的收益率，比銀行利息還高，還有什么好怕的呢？而且寶鋼還不是我們最看好的股票，只是用這個(gè)案例來說服大家；第三，在加入WTO之后，中國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出高速發(fā)展的良好態(tài)勢，2004年3月部分行業(yè)過熱稍微調(diào)控了一下，但對經(jīng)濟(jì)影響不大，企業(yè)基本面情況也相當(dāng)不錯(cuò)，當(dāng)時(shí)的股市與宏觀經(jīng)濟(jì)已出現(xiàn)嚴(yán)重背離；第四、決策層提振股市的決心明顯，要相信中國政府的執(zhí)行力。
但經(jīng)歷了四年熊市，機(jī)構(gòu)受傷很深，更有一些知名大券商因?yàn)槲欣碡?cái)嚴(yán)重虧損而倒閉。大家?guī)缀跏钦劰墒猩?，這個(gè)事例也說明逆向投資有多難。這筆錢后來賺了四倍左右，2007年4月，上證指數(shù)4000多點(diǎn)，我們兌現(xiàn)了浮盈。這是我從業(yè)以來，非常得意的一件事，不僅因?yàn)橘嵙隋X，還因?yàn)檫@是對市場比較有意義的事。
從偏基本面的趨勢投資 轉(zhuǎn)變?yōu)樯疃葍r(jià)值投資
中國基金報(bào)記者：2006-2007年，A股經(jīng)歷了史無前例的一輪大牛市，東方紅1號(hào)兩年存續(xù)期結(jié)束實(shí)現(xiàn)了299.90%的復(fù)權(quán)收益率。2006年7月，東方紅2號(hào)成立，三年存續(xù)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了136.25%的復(fù)權(quán)收益率。你們當(dāng)時(shí)怎么做？
陳光明：2005年，我們看好有色金屬與房地產(chǎn)，重倉買入寶鈦股份、馳宏鋅鍺、五糧液、煙臺(tái)萬華等，后來表現(xiàn)都非常不錯(cuò)，因?yàn)闃I(yè)績還不錯(cuò)，“東方紅”開始受到客戶和行業(yè)內(nèi)的關(guān)注。
總體上，從1998-2005年，我們是以上市公司基本面研究為基礎(chǔ)，結(jié)合對行業(yè)趨勢的判斷來做投資，應(yīng)該說是基本面投資和趨勢投資相結(jié)合。2006年，我開始從偏基本面的趨勢投資，逐步變成了以深度價(jià)值為主、結(jié)合行業(yè)趨勢來進(jìn)行投資。
中國基金報(bào)記者：你變成了一個(gè)深度價(jià)值投資者？你曾提到2006年到哥倫比亞大學(xué)進(jìn)修，對你的投資影響頗深，請具體講講。
陳光明：1998年剛?cè)胄袝r(shí)，我開始看巴菲特的書，看了很多遍，覺得特別有道理。但有個(gè)問題，A股市場是新興市場，各方面都很不成熟，當(dāng)時(shí)，公司的股價(jià)被操縱是常態(tài)，股票就像是籌碼，特別是一些實(shí)力比較強(qiáng)的莊家控制的個(gè)股，股價(jià)一兩年的漲跌，跟公司的基本面可以完全沒什么關(guān)系。巴菲特式的長期持有，需要那么久，感覺太遙遠(yuǎn)了，覺得總歸是只能看，而無法實(shí)踐，A股投機(jī)性太強(qiáng)，我們很難像巴菲特一樣很堅(jiān)定地長期持有一家公司的股票。2003年，“五朵金花”的正向反饋，讓我對價(jià)值投資有了比較深入的認(rèn)識(shí)，也堅(jiān)定了我對價(jià)值投資的信心。
2006年，在哥倫比亞大學(xué)進(jìn)修期間，我系統(tǒng)學(xué)習(xí)了價(jià)值投資，真正認(rèn)識(shí)到，從成熟市場的實(shí)踐來看，能夠長時(shí)間可靠、安全地給投資者帶來優(yōu)秀長期回報(bào)的投資理念、投資方法只有一個(gè)，就是價(jià)值投資。價(jià)值投資的理念，不僅講起來很簡單、很清晰，而且是可持續(xù)的，是一條投資的大道、正道。在實(shí)踐上，我開始變成了一個(gè)深度價(jià)值投資者，對明顯低估的公司，會(huì)比較有信心，也會(huì)比較堅(jiān)持。
中國基金報(bào)記者：2008年，A股暴跌，上證指數(shù)下跌了65%。你們當(dāng)時(shí)怎么樣？
陳光明：2007年4月上證指數(shù)漲到4000點(diǎn)之后，我變得特別緊張，晚上都睡不好覺。從價(jià)值投資的角度，4000點(diǎn)以上的A股已經(jīng)沒有太好的投資標(biāo)的，但我們沒有嚴(yán)格執(zhí)行價(jià)值投資的紀(jì)律，雖然知道市場已經(jīng)比較瘋狂，但無法預(yù)測市場會(huì)瘋狂到什么程度，做資產(chǎn)管理，市場的壓力還是在的。我們陸續(xù)減持了一些倉位，同時(shí)對持倉的品種進(jìn)行了調(diào)整，減持了一些前期漲幅過大的股票，比如地產(chǎn)股、有色股基本都賣掉了，換成了一些漲幅少、業(yè)績優(yōu)、估值低的品種。所以，2008年我們不是虧得太慘，遺憾的是，減倉不夠徹底，我們平均倉位大概在60%左右。
2008年，我一年都很難受，因?yàn)樽尶蛻籼澚隋X，真的非常難過。
2008年四季度，上證指數(shù)跌到2000點(diǎn)以下，我開始堅(jiān)定看多。當(dāng)時(shí)在中歐讀EMBA，四萬億刺激政策出臺(tái)時(shí)，我在中歐BBS上留了一個(gè)強(qiáng)烈看多市場的貼，引起了很多人的圍觀。
中國基金報(bào)記者：2010年-2015年，創(chuàng)業(yè)板漲了又漲，有沒有心動(dòng)過？對價(jià)值投資有沒有懷疑過。
陳光明：當(dāng)時(shí)我已經(jīng)有十多年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)歷過股市兩輪大的周期，深知A股市場是不成熟的市場，常常會(huì)走出極端的行情，所以，太熱門的地方，人太多的地方，我不會(huì)去，因?yàn)檫^熱往往意味著非理性。有些股票雖然很熱門、故事也很好聽，但如果不符合價(jià)值投資原則，我們肯定不會(huì)買，如果買的價(jià)格高于價(jià)值，長期肯定是會(huì)回歸的，這時(shí)候你可能會(huì)面臨資本永久性丟失的風(fēng)險(xiǎn)。股價(jià)的漲跌不是風(fēng)險(xiǎn)，資本永久性丟失才是真正的風(fēng)險(xiǎn)。
如果你只是跟風(fēng)去買，買進(jìn)了也無所適從，不知道該在什么時(shí)間什么價(jià)格賣。按照價(jià)值投資的方式，這類股票本來就不是我們的“菜”，不買也沒什么遺憾。
價(jià)值投資是真正的長贏投資之道，要像投資實(shí)業(yè)一樣投資公司，通過公司內(nèi)在價(jià)值的增長以及價(jià)格對價(jià)值的回歸，獲取長期、良好、可靠的回報(bào)。這是可持續(xù)的可重復(fù)的，也是可以長期堅(jiān)持的，而且，你得到的東西在別人看來，是你應(yīng)得的，你投資的方法也是科學(xué)的、透明的，可以告訴所有人，人家還覺得你的方法好，這就對了。
對深度價(jià)值投資的反思
中國基金報(bào)記者：請講一講在你的投資生涯中，對你影響比較大的投資案例。
陳光明：2006-2007年的牛市行情中，房地產(chǎn)行業(yè)表現(xiàn)非常出色，我們對房地產(chǎn)的投資做得還不錯(cuò)，但不夠好，只是勉強(qiáng)跑贏指數(shù)，超額收益并不多。這一階段的投資對我后來產(chǎn)生了很大影響。
我當(dāng)時(shí)是深度價(jià)值投資者，比較愿意從低估的角度來選公司，比如一家上海本地地產(chǎn)公司，我們對公司研究很深入，一個(gè)基本的判斷是，2005年公司的股價(jià)，相當(dāng)于2000年上海房價(jià)的估值水平，而當(dāng)時(shí)房價(jià)已經(jīng)漲了一倍以上，公司價(jià)值明顯被低估。所以，我們當(dāng)時(shí)重倉買入該公司股票，萬科卻買得很少。結(jié)果是，我們對房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展趨勢看對了，但收益僅僅是勉強(qiáng)趕上市場指數(shù)，萬科的漲幅則比指數(shù)高出了一倍多。所以，我們雖然賺了，但賺到的超額收益卻不多。
這個(gè)案例，讓我得到很深的教訓(xùn)，公司股價(jià)的確是低估了，但在A股市場做純粹低估的品種，可能不是最好的選擇。
對價(jià)值投資來講，低估和時(shí)間是兩個(gè)最重要的緯度，低估很重要，時(shí)間也很重要。對很多公司來說，時(shí)間不是它的朋友，比如一家被低估的公司，股價(jià)現(xiàn)在是1元，資產(chǎn)值3元，但如果公司不夠優(yōu)秀，這3元資產(chǎn)隨著時(shí)間的推移，增值會(huì)比較有限，或者沒什么增值，一些特別差的公司甚至還可能會(huì)貶值。如果兌現(xiàn)的機(jī)會(huì)來得比較晚，比如三、五年甚至更長的時(shí)間，你的收益率攤薄會(huì)比較明顯，另外，這些公司變現(xiàn)的折扣率可能也比較大，因此這種兌現(xiàn)的不確定性比買優(yōu)秀公司的不確定性更高。
中國基金報(bào)記者：你的意思是，深度價(jià)值投資也是有風(fēng)險(xiǎn)的？
陳光明：深度價(jià)值投資在中國的確有風(fēng)險(xiǎn)，一方面，很難找到合適的投資標(biāo)的，因?yàn)橹袊袌龇浅Ｌ厥?，很少有靜態(tài)的便宜貨，系統(tǒng)性低估的機(jī)會(huì)主要出現(xiàn)在2005年、2008年，2011年、2016年初則是有些品種出現(xiàn)了低估；另一方面，低估的公司，往往可能有這方面或者那方面的問題，比如有些公司的治理結(jié)構(gòu)可能不是太完善，還有一些公司掙了錢不分給股東，或者去投資一些明顯回報(bào)率不高、會(huì)拉低公司凈資產(chǎn)收益率的項(xiàng)目，這些行為從長遠(yuǎn)來講會(huì)毀損公司價(jià)值，嚴(yán)重阻撓公司價(jià)值的回歸，時(shí)間越長，兌現(xiàn)的空間越小回報(bào)越差，時(shí)間就不是它的朋友。
有些公司缺少股東文化，管理層比較任性，即使資產(chǎn)很低估，你的代價(jià)可能也很高，而且做起來心很累。我另一個(gè)不太成功的案例是一家商業(yè)公司，公司確實(shí)是低估了，后來還有保險(xiǎn)公司舉牌，2010年股市比較低迷，為了保持較高的安全邊際，我們從純粹低估的角度買了它，但要去兌現(xiàn)它的收益，你付出的不僅是時(shí)間，而且會(huì)比較傷腦筋，結(jié)果2011年該股下跌了30%。當(dāng)然，因?yàn)楣镜拇_低估了，跌多了還是敢買的，我們在底部補(bǔ)了倉。但我們既沒有跟公司管理層打交道的能力，商業(yè)實(shí)體店又明顯受到互聯(lián)網(wǎng)沖擊，后來在反彈時(shí)我們賣掉了，基本沒虧錢，但感覺很不好。這就是做純低估的投資，也是有風(fēng)險(xiǎn)的。
中國基金報(bào)記者：有沒有看錯(cuò)的公司？
陳光明：要說看錯(cuò)的公司，影響最大的是一家服裝公司，當(dāng)時(shí)是非常心痛。
我在公司內(nèi)部深刻反思，我們的判斷出了什么問題？問題出在，我們對服裝行業(yè)有一定了解，但還不足夠了解。服裝行業(yè)看起來很好，但經(jīng)營難度非常高，既要做品牌又要做渠道，要能搞供應(yīng)鏈又要搞制造，還要搞時(shí)尚搞設(shè)計(jì)，方方面面對企業(yè)的要求特別高，實(shí)際上是很難做的，當(dāng)時(shí)我們沒意識(shí)到這個(gè)行業(yè)有這么艱難，這是第一。
第二，我們也沒意識(shí)到，服裝行業(yè)見頂了，出現(xiàn)了重大的變化。而且中國品牌服裝與國外品牌服裝比，價(jià)格實(shí)在太貴了，這是一個(gè)很要命的問題。當(dāng)時(shí)這家公司是服裝行業(yè)的龍頭，發(fā)展勢頭也比較猛，其實(shí)存貨已經(jīng)出來了，但沒引起足夠重視，我們更多關(guān)心的是公司一些樂觀的因素，導(dǎo)致了這個(gè)不可原諒的錯(cuò)誤。
轉(zhuǎn)向成長價(jià)值投資 與優(yōu)秀企業(yè)共成長
中國基金報(bào)記者：2009年4月21日，東方紅4號(hào)成立，這也是現(xiàn)存東方紅最早的產(chǎn)品，你擔(dān)任投資經(jīng)理，截至2017年底累計(jì)凈值8.2952元。從2009年二季報(bào)看，東方紅4號(hào)前十大重倉股中周期股比較多，三季報(bào)則變化很大，伊利股份成為第一大重倉股，還增加了家電、白酒股，為什么會(huì)有這么大的變化？
陳光明：東方紅4號(hào)在早期建倉時(shí)，買了很多周期品，當(dāng)時(shí)受益于四萬億刺激政策，這些品種為產(chǎn)品帶來了不錯(cuò)的收益。
在2009年中，我們做了一個(gè)非常重大的決定。當(dāng)時(shí)我們認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)已處于轉(zhuǎn)型期，周期品的投資已經(jīng)基本到頂了，發(fā)展?jié)摿Σ淮?，中國未來?huì)向內(nèi)需型、創(chuàng)新型社會(huì)發(fā)展；另外，市場競爭格局正在發(fā)生變化，部分行業(yè)集中度越來越高，優(yōu)勢企業(yè)地位越來越突出，比如家電、乳制品。
我們決定全面調(diào)整倉位，從周期性品種為主，調(diào)整到以內(nèi)需和創(chuàng)新為主的行業(yè)和板塊上去，加大了對家電、食品飲料和地區(qū)性投資品為代表的內(nèi)需成長性行業(yè)投資。
中國基金報(bào)記者：在這一時(shí)期，你也開始從深度價(jià)值投資轉(zhuǎn)向了成長價(jià)值投資？
陳光明：上面講到的三個(gè)不太成功的案例，促使我從深度價(jià)值投資轉(zhuǎn)向成長價(jià)值投資，從單純做低估的公司，轉(zhuǎn)成尋找優(yōu)秀企業(yè)，陪伴優(yōu)秀企業(yè)成長，深度價(jià)值在我的投資中占比開始漸漸變小。我慢慢轉(zhuǎn)向?yàn)橐猿砷L價(jià)值為主，深度價(jià)值為輔。
深度價(jià)值更關(guān)注靜態(tài)，更關(guān)注現(xiàn)在，當(dāng)然不僅僅是現(xiàn)在的資產(chǎn)，但主要是現(xiàn)時(shí)可以衡量的價(jià)值；成長價(jià)值更關(guān)注未來，從現(xiàn)金流貼現(xiàn)來講，成長價(jià)值可能90%來自于未來，深度價(jià)值則來自于股價(jià)相對于公司現(xiàn)在價(jià)值的折扣。在估值合理的前提下，最好買優(yōu)秀的企業(yè)，因?yàn)閮?yōu)秀的企業(yè)有更大的勝算，而且，你跟一群不太行的人打交道，犯錯(cuò)誤的可能性比較大；跟一群能力超群的人打交道，即使貴一點(diǎn)，但隨著時(shí)間的推移，公司發(fā)展會(huì)超越你的想象。
2010年以后，我比較少做深度價(jià)值投資，除非是一些折扣率很高的公司，又有催化劑，或者周期性的公司、或者國企為主的行業(yè)性機(jī)會(huì)，我不太會(huì)自下而上去選一些明顯有暇疵的公司。
從2011年開始，基本上我們重點(diǎn)投資的公司質(zhì)地都很好。當(dāng)然，價(jià)值投資最確定、最重要的是要買得便宜。不是買價(jià)值股就是價(jià)值投資，關(guān)鍵看你是在什么價(jià)位買，最好是在優(yōu)秀公司不太受人關(guān)注甚至出現(xiàn)不利因素的時(shí)候買入。
中國基金報(bào)記者：你們2008年買入伊利股份、2012年買入恒瑞醫(yī)藥、2014年買入?？低?，還有格力、美的電器等，過去十多年快速成長的公司很多都是你們的重倉股，你們也分享到了這些公司的長期成長收益，請問選擇成長價(jià)值股有什么標(biāo)準(zhǔn)？
陳光明：大家都知道，我們更傾向于選擇“幸運(yùn)的行業(yè)+能干的管理層+合理的價(jià)格”三者兼具的投資標(biāo)的。具體會(huì)“看行業(yè)、看商業(yè)模式、看管理層、看估值”，就是看公司所處的行業(yè)特征如何，是否有較大發(fā)展空間；公司的商業(yè)模式如何，是否具有可持續(xù)發(fā)展能力，是否經(jīng)得起未來考驗(yàn)；管理層是否足夠優(yōu)秀，是否擁有與自己行業(yè)特征相匹配的能力；最后是看估值，即使是好公司，買入的價(jià)格也至關(guān)重要。時(shí)間是這些公司的朋友，投資它們就能以時(shí)間換空間。
愿意做積極的股東 “萬寶事件”支持管理層
中國基金報(bào)記者：2015年，股市暴漲暴跌，全年上證指數(shù)上漲9.5%，而東方紅4號(hào)凈值增長超過50%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏指數(shù)和同行，你們當(dāng)年是怎么做的？
陳光明： 2015年上半年股市暴漲，我們持有的很多個(gè)股陸續(xù)超越我們認(rèn)可的價(jià)值，當(dāng)時(shí)市場比較瘋狂。這次，我們決定堅(jiān)定執(zhí)行價(jià)值投資理念，通過自下而上判斷，個(gè)股價(jià)格超越預(yù)期就賣，整個(gè)二季度我們都以賣出為主。在減倉的同時(shí)，我們也開始換股，賣掉一些估值過高、漲幅過大的個(gè)股，買入一些估值合理漲幅較小的股票，雖然2015年下半年股市低迷，我們業(yè)績卻挺好的。
對萬科我們一直有深入研究，當(dāng)時(shí)房地產(chǎn)股漲得不多，估值合理，公司又質(zhì)地優(yōu)良，是非常理想的避險(xiǎn)品種。2013年，萬科市值一度只有700億，當(dāng)時(shí)的第一大股東華潤集團(tuán)持股15%，我開玩笑說，一百億就可以做王石的老板，沒想到這句話后來成真。2015年下半年，萬科被舉牌，股價(jià)大漲，這完全在預(yù)期之外，也算是運(yùn)氣吧。
中國基金報(bào)記者：2015年7月，寶能舉牌萬科，據(jù)了解，在后來愈演愈烈的“萬寶事件”中，你們一度準(zhǔn)備有所行動(dòng)，請講講當(dāng)時(shí)的情況。你贊成積極的股東主義？
陳光明：2015年7、8月份，萬科被舉牌后，我們到深圳調(diào)研時(shí)，曾提醒公司要注意舉牌事件后續(xù)可能的發(fā)展方向，同時(shí)也表示，不管怎么樣，都會(huì)支持公司管理層。優(yōu)秀的管理層是公司發(fā)展的重要因素，評判公司，最重要的是企業(yè)和人，企業(yè)的護(hù)城河與產(chǎn)品價(jià)值、以及管理層是否優(yōu)秀。
后來，舉牌事件不斷升級(jí)，寶能提出要罷免萬科全體董事和管理層。我們準(zhǔn)備公開支持萬科管理層，計(jì)劃通過刊發(fā)公開信，當(dāng)時(shí)也向一些機(jī)構(gòu)尋求支持，很多關(guān)心我們的朋友和機(jī)構(gòu)都說干嘛去這趟渾水。但我們很堅(jiān)定，寫好了公開信，也聯(lián)系好了報(bào)社并且預(yù)約了版面和刊發(fā)時(shí)間，在將公開信發(fā)送給報(bào)社前，萬科大股東華潤集團(tuán)發(fā)表聲明，事情出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，這封公開信才沒有刊發(fā)。我們?yōu)槭裁粗貍}買入萬科A，就因?yàn)榭春霉竟芾韺?，這是非常清晰的，我們從買入的時(shí)候，就是跟公司管理層站到一起的。
我們愿意做積極的股東，但絕對不會(huì)干涉企業(yè)的經(jīng)營，我們也不會(huì)輕易使用表決權(quán)。過去十多年來就動(dòng)用過一次否決權(quán)，是一家公司要投資主業(yè)之外的一個(gè)新興產(chǎn)業(yè)的項(xiàng)目，我們不看好，投了反對票，這是公司成立以來第一次投反對票。
萬寶事件會(huì)發(fā)展成什么局面，在當(dāng)時(shí)無法預(yù)料的，我只是愿意盡量本著自己的本心和初心。當(dāng)時(shí)的想法很簡單，就是覺得優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)是企業(yè)最寶貴的核心資源，作為機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)該站出來支持管理層。
感受A股市場周期 價(jià)值投資長期有效
中國基金報(bào)記者：現(xiàn)在，國內(nèi)主流機(jī)構(gòu)都在講價(jià)值投資，為什么你們能夠做得更出色？
陳光明：在A股，價(jià)值投資是很有效的策略。我們做過一個(gè)統(tǒng)計(jì)，用低估值價(jià)值投資策略，在2008年1月上證綜指6000點(diǎn)附近以1元買入，當(dāng)上證綜指跌到3000點(diǎn)左右時(shí)，實(shí)際凈值大約是3元，這個(gè)策略的超額收益接近6元，就是一塊錢可以變成三塊錢。
有一個(gè)更重要的現(xiàn)象是，中國有一批優(yōu)質(zhì)的股票從2006年至今漲幅驚人，比如格力電器、恒瑞醫(yī)藥、貴州茅臺(tái)、伊利股份等，很幸運(yùn)，我們曾經(jīng)一度或長期持有過這些股票。
在中國做價(jià)值投資，能真正獲得豐厚收益的不是買價(jià)值股，而是買優(yōu)質(zhì)成長股，成長是價(jià)值投資最核心的指標(biāo)，只有買到真正的超級(jí)成長股，才能實(shí)現(xiàn)長期超額收益。像格力電器的利潤從2005年到2017年增長了近50倍，即使它的估值從來沒有提升過，靠業(yè)績推動(dòng)股價(jià)也能持續(xù)上漲。從這個(gè)維度上，格力電器不是價(jià)值股，而是超級(jí)成長股。
所以，做傳統(tǒng)的純低估的價(jià)值投資與成長價(jià)值投資，結(jié)果會(huì)有比較大的差異。
另外一個(gè)原因，A股市場的價(jià)值陷阱比較多，如果研究覆蓋面、研究能力和深度不夠，難免會(huì)踩到價(jià)值陷阱；而且，市場誘惑很大，機(jī)會(huì)也很多，有的受不了市場誘惑、或者自己走偏、或者法律觀念淡薄，都很容易踩到陷阱。
因此，做價(jià)值投資需要合適的土壤和環(huán)境，既考驗(yàn)基金經(jīng)理的品格、性格和價(jià)值觀，更考驗(yàn)機(jī)構(gòu)的價(jià)值觀、文化和激勵(lì)機(jī)制。
價(jià)值投資理論的擁躉很多，但為什么真正做價(jià)值投資的人卻寥寥無幾？因?yàn)閮r(jià)值投資的路很長，一家公司的價(jià)值增長需要很長時(shí)間，價(jià)格反映價(jià)值往往也需要很長的時(shí)間，價(jià)值投資必須有足夠的期限，基金經(jīng)理要有耐心，客戶資金需要是長期的，公司的考核機(jī)制也必須是長期的，而不是天天排名。很多時(shí)候股票的價(jià)格就是不反映它的價(jià)值，那怎么辦？只有等待、忍耐，如果天天看排名，很難忍得住。這是一個(gè)艱難的過程，于是大部分人偏離了價(jià)值投資的道路。
中國基金報(bào)記者：很多同行佩服你的定價(jià)能力，不僅買得好，賣得也很好，對一些重倉股在高點(diǎn)的減倉和低點(diǎn)的增倉，也都把握得比較好，怎么理解價(jià)值投資與市場的關(guān)系？
陳光明：對價(jià)值投資者來說，市場的存在是為你服務(wù)的，讓你有機(jī)會(huì)買入，也可以在有需要的時(shí)候賣出。但市場只有價(jià)格，而不能告訴你真實(shí)價(jià)值，所以，你不能把市場當(dāng)成老師，而只能把它當(dāng)作一個(gè)可以利用的工具。
對價(jià)值投資者來說，最確定、最重要的是要買的便宜，次確定的是選到優(yōu)秀的公司，再次確定的是能夠有周期的感覺，最不確定的就是預(yù)測市場。
市場的周期是可以感受的。市場四季的更替周而復(fù)始，背后是亙古不變的人性，如果你在市場待得夠久，對四季的更替會(huì)有感覺，比如在冬天要穿暖一點(diǎn)，夏天不能穿太多，春天你帶把傘。在不同的季節(jié)有不同的應(yīng)對策略，而不是要想著去預(yù)測市場。預(yù)測到市場所謂的點(diǎn)位是運(yùn)氣，但可以感受什么時(shí)候這個(gè)市場已經(jīng)過熱了，或者在什么時(shí)候有比較確定的投資價(jià)值。
2005年千點(diǎn)附近加倉，2009年全面調(diào)整投資方向，2015年戰(zhàn)略減倉，就是對市場周期的把握。市場趨勢總是會(huì)有的，每隔幾年總會(huì)有一些波段機(jī)會(huì)。我們的收益中有一些來自于市場趨勢的機(jī)會(huì)，比如2012、2013市場低迷時(shí)，一些優(yōu)質(zhì)股票投資價(jià)值明顯，我們幾乎是滿倉操作，2014年市場轉(zhuǎn)強(qiáng)時(shí)還加了一點(diǎn)杠桿。2016年2月恒生指數(shù)跌到7000多點(diǎn)，已接近2008年次貸危機(jī)時(shí)的低位，我們開始重倉港股。我們是最早通過滬港通買入港股的機(jī)構(gòu)之一，也是港股最大的國內(nèi)投資者之一。
今年下半年以來，A股市場出現(xiàn)了較大幅度的調(diào)整，很多個(gè)股都跌出了價(jià)值，未來一段時(shí)間，無論成長價(jià)值投資還是深度價(jià)值投資，應(yīng)該都有投資機(jī)會(huì)。
一個(gè)好的價(jià)值投資者需要具有對市場的領(lǐng)悟力，保持一定的靈活性。賣比買難，大部分的價(jià)值投資，有的人會(huì)賣早了，原因是對市場的感覺沒那么靈敏，或者準(zhǔn)確度提不上來，只能按照價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)去賣。但市場一直在變化之中，有時(shí)候可能不到預(yù)估價(jià)值就該賣，有時(shí)候高了還會(huì)更高，什么時(shí)候會(huì)更高呢？這方面，可能對判斷準(zhǔn)確度有一定的要求，但這還真是只能意會(huì)不能言傳。
中國基金報(bào)記者：做管理必須要理解員工的需求，做投資則需要獨(dú)立思考，兼做這兩項(xiàng)工作需要什么性格特點(diǎn)？
陳光明：做管理和做投資需要的性格特征不一樣，做管理需要有較強(qiáng)的同理心，情商要高，通過別人的一舉一動(dòng)就要知道人家在想什么。
但做投資就不一樣了，做價(jià)值投資的基金經(jīng)理，應(yīng)該具備執(zhí)行價(jià)值投資的性格特征，比如獨(dú)立思考，理性與洞察力，敢于堅(jiān)持。特別是做深度價(jià)值投資，對基金經(jīng)理性格的要求高，最好偏執(zhí)一些，情商太高，容易受外界影響，也特別在意別人的評價(jià)，不是好事。特別是在做逆向投資的時(shí)候，你注定要跟大家不一樣，這時(shí)候有無數(shù)個(gè)人說你不行，你要受影響就可能放棄，如果你買的股票一、兩年沒表現(xiàn)，堅(jiān)持下來是很難的，需要很強(qiáng)的抗壓能力。
做成長價(jià)值投資則更需要洞察力，特別是對人的判斷力。因?yàn)樯疃葍r(jià)值是看現(xiàn)在，而成長價(jià)值是看未來，不確定性比較大，穩(wěn)定性比較差。做成長價(jià)值第一要會(huì)看人，還要會(huì)看商業(yè)模式，還要有耐心，對基金經(jīng)理的要求非常高。
公司管理：以價(jià)值投資理念為核心，以客戶長期盈利為考核指標(biāo)
中國基金報(bào)記者：2010年，你們部門獨(dú)立成為公司，這也是第一家券商系資產(chǎn)管理公司，你出任總經(jīng)理，后來又任董事長，公司管理和投資經(jīng)理兩個(gè)角色的職責(zé)完全不同，你怎么分配時(shí)間，怎么把兩項(xiàng)工作都做好？
陳光明：我雖然一不小心做了總經(jīng)理，但始終自認(rèn)為是一個(gè)手藝人，一個(gè)做選股工作的手藝人。投資經(jīng)理做總經(jīng)理，的確多了很多管理的工作，按國斌總的說法，投資，全力以赴都不一定能做好，不全力以赴肯定做不好。我基本上是60%的精力做投資，40%的精力做管理，所以，有時(shí)候我管理上也是有欠缺有短板的，沒辦法，時(shí)間有限，管不了太細(xì)。
資產(chǎn)管理行業(yè)的專業(yè)性比較強(qiáng)，投資經(jīng)理做總經(jīng)理也有好處。首先，會(huì)更看重業(yè)績，對規(guī)模的訴求則天生會(huì)比較低，我從始至終基本都是站在投研的角度來思考問題。當(dāng)然，有時(shí)我也會(huì)去見客戶，也要理解客戶的想法，我發(fā)現(xiàn)，客戶表達(dá)出來的想法跟真實(shí)需求常常不一致，客戶往往不知道自己真正的需求在哪里，我們需要理解客戶真正的需求，投資經(jīng)理的角色，對我理解客戶的真實(shí)需求有幫助。
中國基金報(bào)記者：在你看來，如何才能真正維護(hù)客戶利益？
陳光明：我們一直有三個(gè)堅(jiān)持：一是堅(jiān)持以客戶利益為中心，二是堅(jiān)持長期導(dǎo)向，三是堅(jiān)持價(jià)值投資。
公司成立開始獨(dú)立運(yùn)作之后，我們更加深刻地意識(shí)到，客戶真正的利益和他表現(xiàn)出來的行為往往是有沖突的，我們會(huì)按照客戶的真正利益，以及我們能夠做到和能夠滿足的客戶利益——就是長期利益來做。我是投資經(jīng)理，深知我們只能滿足客戶的長期利益，短期利益我們滿足不了，所以就放棄了。2010年后，公司的工作重心全部放在為客戶獲取長期利益長期回報(bào)上，這是公司所有工作的立腳點(diǎn)。
中國基金報(bào)記者：在保護(hù)客戶利益方面，你們具體怎么做？
陳光明：我一直希望公司成為一家受人尊敬的資產(chǎn)管理公司，在做大和做強(qiáng)之間，選擇做強(qiáng)；在持有人利益與公司利益之間，選擇持有人利益；在短期利益和長期利益之間，選擇長期利益。
絕大多數(shù)客戶的錢都是在市場高位進(jìn)場，在市場底部又遠(yuǎn)離了市場。如果我們將客戶的利益放在首位，為客戶考慮，怎么樣把客戶的資產(chǎn)配置倒過來，是非常重要的事。我們也走過一些彎路，比如2008年初發(fā)行了東方紅3號(hào)，當(dāng)時(shí)因?yàn)槭窃圏c(diǎn)產(chǎn)品，獲批數(shù)量有限，我們有一年沒發(fā)產(chǎn)品，很多老客戶等著我們，就沒有抵御住誘惑和壓力。后來，東方紅3號(hào)經(jīng)歷了市場大幅下跌，三年存續(xù)期僅為客戶貢獻(xiàn)了17%的收益，對此，我耿耿于懷。2014-2016年，我們吸取教訓(xùn)，在市場高點(diǎn)，不應(yīng)該發(fā)產(chǎn)品的時(shí)候，控制住了發(fā)行。
要始終把保護(hù)客戶利益放在第一位，能不能真正幫助客戶實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值，讓客戶賺錢，是公司考核指標(biāo)的重中之重。我們要求從產(chǎn)品設(shè)計(jì)開始，就要以持有人利益最大化為目標(biāo)，而不只是增加了規(guī)模、增加了管理費(fèi)。如果產(chǎn)品設(shè)計(jì)是以公司利益最大化為目標(biāo)，我們會(huì)追責(zé)的。資產(chǎn)管理公司最好能在做強(qiáng)的基礎(chǔ)上做大，健康成長，反之，如果是在做大的基礎(chǔ)上做強(qiáng)，難度要大很多。
公司也要求銷售部門要以客戶利益為導(dǎo)向，銷售業(yè)績不是指銷售額，而是要做“正β”的引導(dǎo)。散戶購買基金的成本通常比市場的平均水平高，β為負(fù)，我們的第一目標(biāo)是將β做到零，第二目標(biāo)是換手率要低。當(dāng)然，客戶的服務(wù)要做得更到位、更貼心、更令人信任。2015年股災(zāi)后我明確提出市場銷售部門的主要工作是針對投資者的培訓(xùn)和溝通，當(dāng)年8月銷售部門持續(xù)開展了東方紅萬里行等投資者引導(dǎo)活動(dòng)，通過分享價(jià)值投資的實(shí)踐與心得，引導(dǎo)投資者關(guān)注長期，追求復(fù)利回報(bào)，讓客戶更多的認(rèn)識(shí)自己、了解自己。
中國基金報(bào)記者：長期對大多數(shù)公募基金公司來說，是一件很難的事，你們是怎么做到的？
陳光明：資產(chǎn)管理公司有非常多的類型，我們走的是以價(jià)值投資為核心的發(fā)展道路，對我們來說，最重要的是兩點(diǎn)：第一是堅(jiān)持價(jià)值投資，第二是長期投資，長期是價(jià)值投資的基石。
不管是做投資還是公司，長期的眼光都能更大概率地成功。因此，我們希望將長期的文化和思維方式更深地植根于團(tuán)隊(duì)文化之中，比如我們實(shí)行了中長期的人才激勵(lì)約束機(jī)制，弱化短期考核，我們對投資經(jīng)理的考核周期為五年，基金經(jīng)理一兩年業(yè)績壓力不大。
長期投資和價(jià)值投資，兩者相輔相成，因?yàn)閮r(jià)值投資長期一定有效，但短期不一定有效甚至是無效的，沒有長期投資，價(jià)值投資就執(zhí)行不了。長期不僅僅是適合于價(jià)值投資，公司戰(zhàn)略、人才儲(chǔ)備等都需要長期的考慮，逆周期去調(diào)整，熊市時(shí)布局，牛市時(shí)想退路。當(dāng)然，要做到長期的確很難，需要各種因素匹配，比如股東背景、比如管理層自身的考核期限等等，如果股東給你的考核期限都不到五年，你怎么給基金經(jīng)理五年時(shí)間證明自己？
我們始終關(guān)注的是長期業(yè)績，我們的壓力在于能否持續(xù)為客戶賺取穩(wěn)定的回報(bào)，而不是短期業(yè)績。我們不關(guān)注行業(yè)排名、行業(yè)地位，如果每年都想去爭第一爭前三，從長期而言空間只會(huì)越來越??；也不要每年設(shè)定一個(gè)固定目標(biāo)，簡單的目標(biāo)設(shè)定對資產(chǎn)管理公司來說是非常不科學(xué)的。我們要把握規(guī)律、尊重周期，要管理自己的欲望，特別是在強(qiáng)烈的周期波動(dòng)過程當(dāng)中，要更加謹(jǐn)慎更加小心，不要用消極的態(tài)度對待投資，而是要積極修煉內(nèi)功。
是不是也可以做到短期好，長期也好？這個(gè)問題我琢磨了很多年，后來終于想明白了，這是不可實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)，因?yàn)槎唐谂c長期往往是沖突的，是不可兼得的。做主動(dòng)管理，核心的核心是你能不能長期、持續(xù)地獲得阿爾法，如果沒有這個(gè)能力就會(huì)被被動(dòng)管理所替代，所以我們克制規(guī)模沖動(dòng)的核心原因是，我們一定要留足夠的阿爾法給客戶。
中國基金報(bào)記者：人才是資產(chǎn)管理公司的核心競爭力，你們在人才方面有什么心得體會(huì)？
陳光明：人才不是資產(chǎn)管理公司最重要的資產(chǎn)，而是唯一的資產(chǎn)。資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)聚集了大量精英，我們靠什么將這么多精英分子有效地組織起來?只能是公司文化，我們強(qiáng)調(diào)平等、自由、責(zé)任、合作和分享。
在需要?jiǎng)?chuàng)造性工作的企業(yè)中，去除掉所有的隔離，是必然的選擇，所以，透明是第一位的。資本市場千變?nèi)f化，當(dāng)資產(chǎn)管理公司達(dá)到一定規(guī)模，如果把決策都押在一個(gè)人身上，把權(quán)利集中到一個(gè)人身上，一定是做不好的，因此要分散決策，同時(shí)也決策自由，再匹配對等的責(zé)任。
機(jī)制的建立一定要充分考慮人性，優(yōu)秀的企業(yè)能夠很好的洞察人性，在企業(yè)的管理上順應(yīng)人性。制度在變、結(jié)構(gòu)在變、戰(zhàn)略在變、技術(shù)在變，所有的都在變，但是人性不變。我們堅(jiān)持人性化的管理，要把尊重人才真正落到實(shí)處，讓員工受到厚待，對內(nèi)部人才加以提撥，讓年輕人站在更重要的崗位。為什么大家能夠好好干？為什么能干出比較漂亮的事？這是管理者必須要思考的問題。
中國基金報(bào)記者：你挑選基金經(jīng)理，最重要的是什么？
陳光明：我們挑選基金經(jīng)理時(shí)，第一是看品德，看他的價(jià)值觀，這是最核心的。品德里面有很多種，比如誠實(shí)、正直，但對基金經(jīng)理來說，我覺得還是要善良為先，因?yàn)橘Y本市場誘惑太大了，離錢太近了，如果品德不太過關(guān)，不夠善良，想占別人便宜，很容易走歪路。資產(chǎn)管理公司也要善良為先，一個(gè)善良的管理人，不受貪婪的誘惑，不追逐短期利益，才能長期發(fā)展。
基金經(jīng)理要把客戶的錢當(dāng)做自己親人比如父母辛勤勞動(dòng)、積攢了一輩子的錢來管理，客戶虧了錢，要比自己虧錢更難受。這是一個(gè)投資人最重要的品質(zhì)，這多多少少有些先天的基因在里面，有的人有，有的人可能就沒有，我們挑選基經(jīng)經(jīng)理時(shí)首先要考察的就是這一點(diǎn)。
當(dāng)然，基金經(jīng)理還得熱愛投資，做投資很辛苦，壓力很大，如果沒有熱愛，遇到困難和挫折，很容易放棄。
中國基金報(bào)記者：你們一直非常專注，沒有發(fā)行過分級(jí)基金，也沒有做通道業(yè)務(wù)，請問是怎么考慮的？
陳光明：我們有一個(gè)原則，叫“守方圓知進(jìn)退”。守方圓是要求嚴(yán)格遵守法律法規(guī)的界線，法律法規(guī)的邊界是絕不能逾越的，我們規(guī)定的范圍，實(shí)際上比法律法規(guī)的范圍還要小一些，還要嚴(yán)格一些。
至于分級(jí)基金，當(dāng)時(shí)我們有部門也想發(fā)展，開了好幾次論證會(huì)，我也參加了，最后決定不做。首先，分級(jí)基金對劣后不公平，因?yàn)榛臼侵笖?shù)型的，沒有主動(dòng)管理，但成本很高，收益能否覆蓋成本是個(gè)問題；第二，分級(jí)基金杠桿很高，買的又是指數(shù)，杠桿對應(yīng)的只有指數(shù)的收益，風(fēng)險(xiǎn)很大，我不認(rèn)為老百姓買這類產(chǎn)品能賺錢；第三，分級(jí)基金還有溢價(jià)、套利等規(guī)則，產(chǎn)品非常復(fù)雜，波動(dòng)也非常大，極有可能被清盤。
我們基本也不做通道業(yè)務(wù)，因?yàn)椋阂皇峭ǖ罉I(yè)務(wù)沒有競爭壁壘，很快會(huì)成為紅海；二是通道業(yè)務(wù)與我們專業(yè)化、精英人才的道路不吻合的；三是通道業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)務(wù)不匹配，萬分之三的收費(fèi)，要承擔(dān)連帶責(zé)任，風(fēng)險(xiǎn)不小。
我們對于客戶的錢也是有要求的，2014、2015年，有一些客戶用自有資金加銀行抵押貸款，委托我們做專戶。這是加了杠桿的錢，風(fēng)險(xiǎn)太大，我們不能要，當(dāng)時(shí)拒絕了很多這樣的錢。我們的原則是，激進(jìn)的錢不要，風(fēng)險(xiǎn)太高的錢不要，收益要求太高的錢也不要，我們需要的是真正認(rèn)可我們長期價(jià)值投資理念和方法的客戶。
這是守方圓的核心。知進(jìn)退，是在公司經(jīng)營時(shí)，在合適的時(shí)候一定要知道退，進(jìn)比較容易，但退特別難，比如產(chǎn)品特別好發(fā)行的時(shí)候，要能夠守得住。在泡沫的時(shí)候不要盲目去擴(kuò)張規(guī)模，也不要激進(jìn)地去做投資。
中國基金報(bào)記者：2011年，你管理過一只封閉型產(chǎn)品東方紅新睿1號(hào)，兩年半封閉期到期時(shí)實(shí)現(xiàn)了31.46%的復(fù)權(quán)收益率，期間上證指數(shù)下跌18.07%、滬深300指數(shù)下跌22.10%，在低迷的市場環(huán)境下讓客戶賺到了錢。之后，東證資管發(fā)行了多只封閉型產(chǎn)品，也取得了相當(dāng)成功。當(dāng)時(shí)股市低迷，封閉型產(chǎn)品很難發(fā)，你們?yōu)槭裁催€要堅(jiān)持？
陳光明：做價(jià)值投資，一定需要時(shí)間，我們希望幫客戶實(shí)現(xiàn)長期財(cái)富保值增值，特別短期的收益我們很難做到。所以，在很早前，我們就在考慮，發(fā)行一些具有較長封閉期的產(chǎn)品，這樣，在投資時(shí)可以著眼中長期的投資機(jī)會(huì)，不需要考慮短期資金的變化，客觀上也讓投資者中長期持有，避免擇時(shí)的困境。
2011年，我們發(fā)行了第一只具有較長封閉期的產(chǎn)品，是與招商銀行合作的東方紅新睿1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃，封閉兩年半。當(dāng)時(shí)整個(gè)市場環(huán)境不太好，封閉的產(chǎn)品很難發(fā)行，很感謝招行對我們的支持。我們當(dāng)時(shí)也很堅(jiān)定，一定要發(fā)封閉的產(chǎn)品，我自己擔(dān)任投資經(jīng)理。
2018年3月招行劉建軍副行長在出席證券時(shí)報(bào)和中國基金報(bào)主辦的活動(dòng)時(shí)，還曾將此作為案例分析。他提到，2015年4月發(fā)行的東方紅中國優(yōu)勢混合基金，是一只天天開放的產(chǎn)品，發(fā)行時(shí)規(guī)模是一百多億，到2017年底有60%的回報(bào)，規(guī)模卻只有30多億，大部分人沒有分享到產(chǎn)品的收益。相反，東方紅第一只封閉三年運(yùn)作的基金——東方紅睿豐混合基金，發(fā)行時(shí)只有30億規(guī)模，三年封閉期滿時(shí)收益率為160%，絕大部分客戶都分享到了這一收益。這就是封閉與開放的差別。
當(dāng)然發(fā)封閉的產(chǎn)品，需要對價(jià)值投資理解較深，能夠把握中長期大概率的投資機(jī)會(huì)，嚴(yán)格控制下行風(fēng)險(xiǎn)，否則虧了錢，虧得比較多的話，壓力會(huì)很大。
中國基金報(bào)記者：在公司成立早期，你想過后來會(huì)這么成功嗎？
陳光明：我很相信前面提到過的那句話：因上努力，果上隨緣。就是你只需要在因上下功夫，有時(shí)候結(jié)果可能會(huì)超出你最初的想象。
不忘初心，方得始終，這句話我覺得很有道理，我們這個(gè)行業(yè)的初心是什么，立身之本又是什么？要真正思考明白并且切實(shí)踐行，再加上跟它相匹配的能力，才能夠做得比較成功。
對資產(chǎn)管理公司來說，團(tuán)隊(duì)的文化和價(jià)值觀非常重要，否則容易走偏，比如說銷售導(dǎo)向、公司利益導(dǎo)向、個(gè)人利益導(dǎo)向等，能力無法彌補(bǔ)品質(zhì)的缺陷。
做資產(chǎn)管理，核心的核心就是圍繞客戶的長期價(jià)值去做?？蛻舻恼J(rèn)可度和忠誠度，來自于你始終將客戶的利益放首位，堅(jiān)持做自己認(rèn)為正確的事情?？蛻衾嬷辽?，不是掛在口頭上，不是一句美麗口號(hào)，而是真正要為客戶創(chuàng)造價(jià)值，我們一直盡量按照自己的初心去做，為客戶的長期價(jià)值去努力。
能夠從零起步到現(xiàn)在，首先是得益于好的國運(yùn)，好的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境，有一批好的上市公司成長起來；再加上自身的努力和東方證券的支持，能夠把價(jià)值投資理念執(zhí)行得比較到位，能夠回避很多陷阱；同時(shí)也建立起與價(jià)值投資相匹配的人才培養(yǎng)體系、中長期激勵(lì)約束機(jī)制、品牌、價(jià)值觀和文化等，擁有了一批認(rèn)可我們理念的客戶。
睿遠(yuǎn)基金 我們準(zhǔn)備慢慢做
中國基金報(bào)記者：為什么會(huì)離開工作20年的東方證券，離開一手創(chuàng)辦的東方紅，選擇自己創(chuàng)業(yè)？
陳光明：算是人生下半場的規(guī)劃吧，一方面可以把熱愛的投資事業(yè)做下去，另一方面希望能在一個(gè)全新的平臺(tái)做一些事。
具體而言，希望睿遠(yuǎn)基金能夠成為投資者長期利益最大化的價(jià)值投資實(shí)踐者。價(jià)值投資的方法可以大概率獲得好的長期回報(bào)，短期可能難一點(diǎn)。
中國基金報(bào)記者：能談?wù)勀暮匣锶烁爹i博么？在《窮查理寶典》一書中，巴菲特說，我想提供幾條“選擇合伙人的建議”：首先，要找比你更聰明、更有智慧的人。你要找這樣的合伙人，在你犯下?lián)p失慘重的錯(cuò)誤時(shí)，他既不會(huì)事后諸葛亮，也不會(huì)生你的氣。他還應(yīng)該是個(gè)慷慨大方的人，會(huì)投入自己的錢并努力為你工作而不計(jì)報(bào)酬。最后，這位伙伴還會(huì)在漫漫長路上結(jié)伴同游時(shí)能不斷地給你帶來快樂。本杰明？富蘭克林在《選擇情人的建議》的文章中寫道，男人應(yīng)該選擇年紀(jì)較大的情人，他為此列舉了八個(gè)非常好的理由，他最關(guān)鍵的理由是：“……最后，她們會(huì)感激不盡。”你覺得這個(gè)適合你們嗎？
陳光明：我們是蠻有淵源的，我是傅老師招進(jìn)東方證券的，關(guān)系也很好。剛?cè)胄袝r(shí)，我經(jīng)常坐在他辦公室喝茶，向他討教。后來他離開東方證券后，我們也經(jīng)常聯(lián)系?，F(xiàn)在我們又在一起工作了，成了合伙人。
中國基金報(bào)記者：你與傅鵬博會(huì)否繼續(xù)管理產(chǎn)品？
陳光明：公司還在初創(chuàng)階段，近期的計(jì)劃是把基礎(chǔ)打扎實(shí)，尤其是要把研究做扎實(shí)，我和傅老師都會(huì)繼續(xù)管理產(chǎn)品，傅老師一直管理公募基金，未來會(huì)繼續(xù)管理公募基金。資產(chǎn)管理行業(yè)和投資本身一樣，都是長期的事，我們準(zhǔn)備慢慢做。
現(xiàn)在很可能是過去40年的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，未來，中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的外部環(huán)境可能會(huì)差一些，內(nèi)部也積累了一些問題，比如資產(chǎn)泡沫、投資過度的問題，未來幾年，投資回報(bào)率可能會(huì)下降。但投資還可以做，不管怎么樣，K還是大于G的，這里的K是必要資本回報(bào)，即社會(huì)資本的平均回報(bào)，G是GDP增長，代表社會(huì)平均增長幅度，對于好公司，K是遠(yuǎn)大于G的。
中國基金報(bào)記者：新公司有什么愿景？對睿遠(yuǎn)基金有什么期待嗎？
陳光明：簡單來說，資產(chǎn)管理公司主要經(jīng)營的有兩個(gè)方面，對外經(jīng)營信任，對內(nèi)經(jīng)營人才。我們的初心是為客戶理好財(cái)，讓客戶資產(chǎn)配置到優(yōu)秀的企業(yè)，也將始終堅(jiān)持這一點(diǎn)。
資產(chǎn)管理行業(yè)對價(jià)值觀要求特別高，價(jià)值觀的正確與否是成功的基石，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)離錢太近了，很多人走著、走著，就忘記了出發(fā)的原因，就像司機(jī)開車一樣，跑著、跑著就開始飆車了，或者偏離方向了。凡事回歸本源、隔離外力，在平常心態(tài)下做下確的事情，特別是在壓力和誘惑下。
價(jià)值觀正確，文化也建立了，后面才是戰(zhàn)略跟經(jīng)營。戰(zhàn)略我前面提到了，就是要“守方圓知進(jìn)退”。后面的執(zhí)行，與團(tuán)隊(duì)能力有關(guān)，就要對內(nèi)經(jīng)營人才。
資產(chǎn)管理行業(yè)就是要一群最優(yōu)秀的人，在一起共同努力、團(tuán)結(jié)協(xié)作、朝著共同的目標(biāo)奮斗。問題在于，為什么他們愿意跟你一起干？怎么培養(yǎng)優(yōu)秀的人？這么多優(yōu)秀的人如何管理？如何合作？特別優(yōu)秀的人聚在一起是非常難的，因?yàn)槊總€(gè)人的想法都太多了，這很大程度上對公司領(lǐng)導(dǎo)人是非常大的挑戰(zhàn)。
首先我們要找一群有共同價(jià)值觀的、志同道合的伙伴，營造一個(gè)積極向上的、正確的文化氛圍；再加以專業(yè)方面堅(jiān)持不懈的努力學(xué)習(xí)，這個(gè)行業(yè)似是而非的東西很多，發(fā)展速度也很快，我們只有不斷追求知識(shí)、追求智慧、追求真理，才有可能與時(shí)俱進(jìn)。
路選對了，人選對了，大家齊心協(xié)力、共同努力，成功的概率會(huì)大一些。至于結(jié)果，我覺得還是隨緣，只要做正確的事，有意義的事，開開心心做就好了，至于最后做得怎么樣，還需要各種因緣聚合。
<完>
本公司承諾以誠實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金財(cái)產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益，投資者投資于本公司基金時(shí)應(yīng)認(rèn)真閱讀相關(guān)基金合同、招募說明書等文件并選擇適合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資品種進(jìn)行投資?；疬^往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績也不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。本文觀點(diǎn)僅代表原作者，不代表公司立場，僅供參考，不作為投資建議?；鹜顿Y有風(fēng)險(xiǎn)，請審慎選擇。